中公教育(002607)

投資要點(diǎn)：

借殼上市成功，成為A股市值最大且最純正的教育培訓公司。中公教育2018年借殼亞夏汽車(chē)成功，登錄資本市場(chǎng)，是A股迄今為止唯一借殼成功的教育公司，也是利潤體量最大，業(yè)務(wù)最純正的教育公司。公司以公務(wù)員考試培訓起家，目前業(yè)務(wù)分為四大板塊：公務(wù)員考試、教師資格及招考、綜合面授（考研等）、事業(yè)單位招考。公司以線(xiàn)下為主線(xiàn)上為輔，線(xiàn)下面授為連續的集訓模式。2018年公司實(shí)現收入62.37億元，同比增長(cháng)54.7%；實(shí)現歸母凈利潤11.53億元，同比增長(cháng)119.7%，高于業(yè)績(jì)承諾金額9.3億，業(yè)績(jì)完成率121%。

全國覆蓋的強渠道+高單價(jià)長(cháng)賬期的協(xié)議班，為公司經(jīng)營(yíng)的兩大主要特點(diǎn)。1）公司以線(xiàn)下面授為主要商業(yè)模式，強大的毛細血管網(wǎng)絡(luò )可以提高公司的銷(xiāo)售能力，也可以在多學(xué)科復制推廣中體現規模效應。公司截止2018年底覆蓋了319個(gè)地級市，共有701個(gè)網(wǎng)點(diǎn)，較上年同期增加150個(gè)，為國內網(wǎng)點(diǎn)最多的教育培訓機構。2）公司主要區別于其競爭對手的是大量的協(xié)議班，即高客單價(jià)不過(guò)包退的銷(xiāo)售模式。這使得公司可以獲取比競爭對手高的收入和預收款，現金流和周轉大幅提升，同時(shí)不過(guò)包退的條款也切中更多考生的心態(tài)。

公務(wù)員考試培訓行業(yè)天花板有所萎縮，參培率和市占率為其增長(cháng)的核心驅動(dòng)因素。公務(wù)員的國考省考均出現不同程度的招聘人數下滑。但由于就業(yè)形勢嚴峻，報考人數暫未下滑，并且參培率還在不斷提高，競爭激烈程度有增無(wú)減。目前公司在網(wǎng)點(diǎn)和銷(xiāo)售方面均超出競爭對手華圖教育，在雙寡頭的市場(chǎng)中不斷獲取增量份額。

考研和教師資格&招考培訓，為新生增長(cháng)亮點(diǎn)。新增業(yè)務(wù)中，考研和教師資格是增長(cháng)的中堅力量，且行業(yè)天花板不斷上行。2019年考研報名人數達到290萬(wàn)人，同比增長(cháng)21.8%，增速創(chuàng )下近五年的新高。教師資格考試則受益于2018年下半年對校外培訓機構的嚴監管，要求培訓機構老師必須持證上崗，倒逼考試報名人數和參培率的快速提升。

首次覆蓋，給予買(mǎi)入評級。職業(yè)教育中的非學(xué)歷培訓，為國家鼓勵且沒(méi)有政策風(fēng)險的賽道。除了以上業(yè)務(wù)公司還涉及事業(yè)單位招聘、醫療公考、會(huì )計、IT培訓等。公司為此賽道中的絕對龍頭。其多項業(yè)務(wù)已經(jīng)全面超越競爭對手華圖教育。公司依托強大的教學(xué)網(wǎng)點(diǎn)渠道、超強的標準化能力，已經(jīng)證明可以在職業(yè)教育不同領(lǐng)域中快速復制。戰略方向上，公司將高校也作為未來(lái)的戰略重心，可形成校內校外相互呼應。我們預計公司2019-2021年凈利潤為16.64億、22.75億、26.30億，對應EPS為0.27、0.37、0.43元，對應PE為45倍、33倍、28倍。首次覆蓋，給予買(mǎi)入評級。

風(fēng)險提示：公務(wù)員考試和事業(yè)單位招考報名人數大幅下滑。