亞廈股份(002375)

品牌實力突出，裝配式裝修的開拓者與領先者。 公司是業(yè)內(nèi)資質(zhì)等級最高、最完備的公司之一，是國內(nèi)建筑裝飾行業(yè)一線高端品牌，在國家大型會館、高端酒店、住宅裝飾與幕墻領域具有領先地位，連續(xù) 12 年榮獲中國建筑裝飾百強企業(yè)第二名。近年來公司積極探索裝配式裝修業(yè)務，同時擁有“國家住宅產(chǎn)業(yè)基地”和“國家裝配式建筑產(chǎn)業(yè)基地” 稱號，是裝配式裝修市場的開拓者與領先者。

傳統(tǒng)工藝阻礙萬億裝飾行業(yè)集中，裝配式裝修呼之欲出。 2017 年裝飾行業(yè)總產(chǎn)值已達 3.94 萬億，但受制于傳統(tǒng)手工工藝，行業(yè)產(chǎn)能難以均質(zhì)化快速擴張，存在諸多痛點，極大阻礙了行業(yè)集中度提升。與此同時，一些定制家居龍頭已實現(xiàn)軟裝環(huán)節(jié)的裝配式解決方案，并在衛(wèi)浴、廚房、墻板等領域已現(xiàn)雛形，但在延伸至硬裝環(huán)節(jié)時存在“逆流而上”問題。當前裝配式裝修解決方案呼之欲出，未來作為家居消費最前端，有望成為產(chǎn)業(yè)鏈全新流量入口。

亞廈裝配式裝修解決方案重劍出鞘， 迎來全新發(fā)展機遇。 公司自 2010 年上市之初便開始重視裝修工業(yè)化戰(zhàn)略，至今九年蟄伏期，已打造出完整的裝配式裝修技術體系與產(chǎn)品解決方案。公司是業(yè)內(nèi)首家擁有住宅精裝修工業(yè)化核心技術體系的高新企業(yè)，研發(fā)實力突出，歷年研發(fā)費用占比穩(wěn)定， 截至 2018年底， 公司及子公司累計已獲得專利 1374 項（上年同期為 850 項） ，積極打造構建以創(chuàng)新為導向的建筑裝飾工業(yè)化知識產(chǎn)權競爭優(yōu)勢壁壘。公司裝配式裝修產(chǎn)品優(yōu)勢突出， 有助于大幅縮短工期、節(jié)省人力成本，解決均質(zhì)化擴張問題，同時材料性能與環(huán)保性能優(yōu)越。目前公司主要承接住宅精裝修、高端公寓及酒店業(yè)務，未來面向家裝市場亦有較大潛力。裝配式裝修業(yè)務面臨快速發(fā)展。

傳統(tǒng)裝飾業(yè)務經(jīng)歷低谷后已企穩(wěn)，新管理層有望為公司注入全新動力。 公司上市后業(yè)績?nèi)〉瞄L足發(fā)展，但 2014-2016 年間受宏觀經(jīng)濟波動和行業(yè)下行周期影響，公司業(yè)績受到較大影響。 2017 年公司持續(xù)優(yōu)化業(yè)務、改善管理，全年新簽訂單 108 億元，大幅增長 174%，“最壞”時候已經(jīng)過去。 2018年新簽訂單 117 億元，同比增長 8.4%，營收業(yè)績分別增長 1.44%/2.36%，2019 年 Q1 新簽訂單 31 億元，同比大幅增長 119%，營收業(yè)績分別增長5.3%/0.75%。公司于近日公告完成新一屆董事會換屆和管理層名單，新高管團隊有望為公司注入全新動力。

投資建議： 基于公司目前在手訂單及裝配式裝修業(yè)務拓展進度，我們預測19/20/21 年公司歸母凈利潤分別為 4.25/5.09/6.26 億元， EPS 分別為0.32/0.38/0.47 元， 18-21 年 CAGR 為 19.3%，當前股價對應 PE 分別為18/15/12 倍， PB（LF）僅 0.98 倍，具有一定安全邊際， 考慮到公司在裝配式裝修領域的領先地位，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示： 房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控風險，新產(chǎn)品市場化推廣低于預期風險，市場競爭加劇風險，應收賬款產(chǎn)生壞賬風險等