2012年底當港交所收購了LME，同時(shí)國際上很多大型的投行和金融機構砍掉賣(mài)掉了大宗團隊，那個(gè)時(shí)候寫(xiě)了一個(gè)很長(cháng)很長(cháng)的日記名曰《大宗十年背后的故事》，一方面是想記錄一下自己對大宗世界深層次的認知，另一方面也是想告訴所有人－為什么全球大宗商品過(guò)去10年的大周期在2012年底意味著(zhù)結束了。
商品的周期微觀(guān)層面上的解讀或許更具有邏輯性，也更具有一些參考的價(jià)值，這種周期我們可以從供應－需求＋產(chǎn)業(yè)結構的發(fā)展歷程中進(jìn)行分析，也可以簡(jiǎn)單化一些從全球金融機構的金融市場(chǎng)行為來(lái)看到相對應吻合的結果。

金融和實(shí)體是密切不可分的，但同時(shí)過(guò)度的金融化也會(huì )創(chuàng )造過(guò)度的繁榮，這對于大宗商品這樣鏈接金融和實(shí)體之間重要的環(huán)節來(lái)說(shuō)，也是同樣的道理，金融的本質(zhì)很多時(shí)候各路監管層都喜歡貼上一個(gè)標簽叫所謂的‘服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟’，但實(shí)質(zhì)上金融資本只有一個(gè)目的，那就是利益，這就是為什么要誕生監管層的意義所在，當然監管無(wú)法做到事前監管，能做到事中監管就已經(jīng)是非常到位了。
所以為什么在《大宗十年背后的故事》里我開(kāi)篇就提到了格林斯潘放松金融監管，給金融資本進(jìn)入大宗市場(chǎng)敞開(kāi)了制度監管的大門(mén)，這才是創(chuàng )造了隨后那十年大宗商品市場(chǎng)欣欣繁榮的杠桿來(lái)源。

當然金融對于大宗而言更多的是一個(gè)錦上添花過(guò)度繁榮循環(huán)中的杠桿來(lái)源和加速器，但仍需要一個(gè)重要的一環(huán)，而這環(huán)就是商品供應和需求的周期來(lái)配合杠桿，這才能造就一輪真正意義上大家所謂的超級商品周期。

2000年之后的大宗世界經(jīng)歷了完整的這樣一個(gè)循環(huán)，商品圈子里有句諺語(yǔ)：“供應決定短周期波動(dòng)，而真正的超級周期是需要需求的故事”，這也正是2000年之后另一句商品圈名言“中國人買(mǎi)什么，什么就漲價(jià)”的邏輯來(lái)源。

2000年之前的上一個(gè)商品周期的末端是很沉悶的，美國和亞洲四小龍的需求周期過(guò)去后，在漫長(cháng)的商品周期的末端，雖然偶爾供應問(wèn)題（什么地緣政治，礦井爆炸，地震罷工等）帶來(lái)了價(jià)格的脈沖一下之后，整體的波動(dòng)率和空間都是很低的，可謂是商品市場(chǎng)最沉寂的年代，各家現在的商品巨頭也都基本上利用那個(gè)低迷的時(shí)代轉換帶來(lái)的機遇，在產(chǎn)業(yè)鏈上展開(kāi)M&A(收購和并購)；
（備注：只有在整個(gè)大宗世界處于低迷的狀態(tài)的時(shí)候，收購和并購才是收集籌碼成本最低廉的時(shí)候。一朝天子一朝臣，巨頭都是在蕭條期里面踩著(zhù)前人的尸骨走上來(lái)的，大家現在熟悉的Glencore也完全是在商品世界第二次蕭條期里面成長(cháng)起來(lái)的， 1974年成立之后到Glencore壯大的階段，1987年購入美國冬青山鋁冶煉廠(chǎng)27%的股份。1988年收購秘魯鉛鋅礦Perubar66.7%的股份。1997年購得哈薩克斯坦鋅業(yè)公司的大部分權益。2000年收購贊比亞莫帕尼銅礦的權益。這一連續的在商品世界低迷期內的收購并購為嘉能可在隨后2000年再次到來(lái)的大繁榮奠定了重要的基石。）

在商品世界沉寂的低迷狀態(tài)中，金融世界里除了投行業(yè)務(wù)里還有人會(huì )牽扯到大宗商品業(yè)務(wù)（這所謂的業(yè)務(wù)更多的還是產(chǎn)業(yè)上游的收購和并購）以外，大宗商品所謂的投機者幾乎是上不了金融臺面的，那個(gè)年代美國股市的繁榮盛世，使得華爾街里股票的投資生態(tài)鏈才是各大投行的核心，商品根本就只能是部分圈內人自?shī)首詷?lè )的領(lǐng)域，偶爾有點(diǎn)大的事情，也還是有些圈里人不甘寂寞想證明一下自己（例如日本住友的yasuohamanaka），結果成為了商品圈唯一能夠上的了金融世界的茶余飯后的話(huà)題。

放到那個(gè)年代的中國也一樣，做商品的做期貨的基本上都不會(huì )進(jìn)入到大多數人的視野里，時(shí)至今日還沉浮在商品圈的骨灰級人物已經(jīng)更是寥寥無(wú)幾，那個(gè)年頭的期貨公司和證券公司相比更是連人家的一個(gè)辦公室都比不上。

直到2000年，全球商品新一輪繁榮的變量開(kāi)始浮出水面，而這個(gè)變量有兩個(gè)點(diǎn)：1是中國的崛起帶來(lái)了全球商品需求的增量（這里我要強調的是需求的增量，增量才是價(jià)格波動(dòng)的源泉，而不是存量）；2是格林斯潘開(kāi)啟了金融機構投行涉足大宗商品全領(lǐng)域的制度大門(mén)，也就是商品世界未來(lái)杠桿來(lái)源的基石。

這幾年我一直強調關(guān)于需求的理解，如果不清晰的把需求增量分析透徹，那么就會(huì )在真實(shí)需求和投機性需求中迷失，正所謂索大爺的解釋“市場(chǎng)是一個(gè)自我循環(huán)自我價(jià)值實(shí)現的過(guò)程”這放到商品世界的時(shí)候，其實(shí)就是對所謂的投機性需求的深刻解釋“商品世界里沒(méi)有真正的短缺，也沒(méi)有真正的過(guò)剩，一切都是相對的”；

真實(shí)的供需錯配驅動(dòng)價(jià)格上漲－價(jià)格上漲帶動(dòng)投機利潤的增加－投機者加入需求的大軍－囤貨居奇－商品供應進(jìn)一步“相對短缺”－刺激價(jià)格進(jìn)一步上漲－價(jià)格上漲繼續刺激投機者囤貨居奇－供應進(jìn)一步“相對短缺”

如果在這個(gè)環(huán)節中投機者能夠在金融的幫助下進(jìn)一步的獲取杠桿的來(lái)源的話(huà)，那么價(jià)格在這種自我循環(huán)自我強化下，很容易就演變成為了過(guò)渡投機，最終更多的不是靠市場(chǎng)自身的機制（此時(shí)商品市場(chǎng)無(wú)論是現貨市場(chǎng)還是期貨市場(chǎng)的市場(chǎng)自身機制就已經(jīng)失效了）最后幾乎無(wú)一例外的都是制度管理層出手對過(guò)渡投機進(jìn)行的平抑。

 

2000年之后中國經(jīng)歷了三輪的需求增量，為什么這么說(shuō)呢，第一輪大概在2005年之前，參與比重更多的是在上一輪蕭條期里活過(guò)來(lái)的圈內人和來(lái)自于中國真正的產(chǎn)業(yè)鏈供需雙方，這部分的需求增量確實(shí)是真實(shí)的需求，來(lái)自于下游訂單擴張，利潤的增加，對全球原材料需求的增加；

那個(gè)年代如果有印象的話(huà)，00-04年前后，大部分老百姓剛剛普及完畢股票是怎么玩的，有多少人知道大宗商品又或期貨交易是個(gè)神馬東東的，每年的行業(yè)會(huì )議湊個(gè)十桌人坐一起討論討論就足夠了，貿易商的圈子也并不大，那個(gè)時(shí)候貿易靠著(zhù)信息不完全的對稱(chēng)，還能夠在價(jià)差上有所收益，因為圈里的參與者太少了，而中國的期貨公司們仍然活在金融圈子的社會(huì )底層，比金融民工還慘淡，證券公司更是看不上大宗商品，隨著(zhù)那些年老外金融機構的分析師們開(kāi)始頻繁的往中國跑來(lái)調研了，一些先知先覺(jué)的人可能開(kāi)始意識到了未來(lái)中國將會(huì )在全球大宗世界里扮演的角色是什么。

直到2004年開(kāi)始，全球大宗商品在中國真實(shí)需求的推動(dòng)下打破了過(guò)去20年的區間高點(diǎn)的時(shí)候，由于中國國儲銅的事件鬧的商品沸沸揚揚之后，才開(kāi)始吸引了越來(lái)越多的外圍的眼球，加上2005年開(kāi)始的中國股市的大牛市，資源類(lèi)的股票的上漲才帶來(lái)了中國金融機構們開(kāi)始對所謂的大宗世界的關(guān)注的眼球，在這之后就開(kāi)始進(jìn)入到了金融化對大宗產(chǎn)業(yè)鏈的侵蝕環(huán)節，大宗世界的金融屬性也隨著(zhù)杠桿的增加而不斷的加強。

而2005年－2007年這一階段，真實(shí)的需求和金融性的需求恐怕就變成了一半一半了，由于價(jià)格的不斷上漲，越來(lái)越多貿易商的加入，潛移默化的增加了投機性需求的比重，更多的金融衍生化對大宗在各個(gè)層面的加杠桿，從倉儲，物流，質(zhì)押，貿易金融單證到各色各樣的金融衍生產(chǎn)品，ETF，CTA等等這些，勢必帶來(lái)了所謂需求總量的激增（這一階段全球大宗商品的金融化表現的特點(diǎn)為海外再給大宗商品加杠桿，所以那個(gè)時(shí)候華爾街的各大投行們的商品團隊是日以繼日的膨脹和擴張的）

中國之前的螺紋鋼市場(chǎng)就是很典型的，中間巨大的貿易商環(huán)節，我想現在早些年那些靠著(zhù)和鋼廠(chǎng)關(guān)系能夠拿到貨的年代的鋼貿人們應該早就不復存在了，有印象以來(lái)05年之后，鋼貿商，建材市場(chǎng)的本質(zhì)已經(jīng)轉化為了一個(gè)加杠桿囤貨賭價(jià)格，又或是直接違規從銀行套取資金的地方，當然后來(lái)有了螺紋鋼期貨后，大家再也不需要通過(guò)銀行和貿易環(huán)節加杠桿囤貨賭價(jià)格了，想賭價(jià)格直接盤(pán)子上干就好了，再后來(lái)隨著(zhù)經(jīng)濟放緩，信用質(zhì)量下降，鋼貿商出了很多事情，銀行對鋼貿的杠桿急速萎縮，很大一部分就退出了這個(gè)領(lǐng)域，中間的蓄水池也就一去不復返了

 

2008年的金融危機是個(gè)重要的轉折點(diǎn)，系統性的風(fēng)險帶來(lái)的流動(dòng)性收緊一下子引發(fā)了全球需求增量的瞬間收縮帶來(lái)了一場(chǎng)價(jià)格的脈沖，隨著(zhù)各國的救市刺激計劃之后，全球需求增量逐步的恢復過(guò)來(lái)，重回穩定，但也同樣是因為這場(chǎng)金融危機，原本在08年就已經(jīng)結束的大宗商品的第二輪階段又被美元和人民幣之間的利差和匯差掀起了第三段高潮，而這段高潮也使得商品世界的金融屬性和杠桿達到了頂峰。

前幾年我在國內給涉及到商品的金融機構和企業(yè)做顧問(wèn)的時(shí)候，title都是宏觀(guān)顧問(wèn)而不是產(chǎn)業(yè)顧問(wèn)，很多人都會(huì )潛意識的認為我是干純宏觀(guān)的，其實(shí)不然，那些年之所以是宏觀(guān)切入到大宗商品圈，更多的是因為很多原來(lái)傳統商品屬性思維的商品人被那幾年完全看不懂的商品價(jià)格和波動(dòng)搞蒙了，而對于金融屬性很多商品人都是一頭霧水完全不懂的，所以這就成為了我用宏觀(guān)切入產(chǎn)業(yè)換取和大家互補的一個(gè)契機。

當然這就是得益于那幾年大宗商品強大的金融屬性驅動(dòng)價(jià)格的背景，所以那幾年期貨公司又或產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)都開(kāi)始配備了一些宏觀(guān)研究員，2010年回到國內給期貨公司擔任顧問(wèn)的時(shí)候，那個(gè)時(shí)候中國的期貨公司是比金融民工還金融民工的地方，一個(gè)研究員薪資3，4千塊錢(qián)，這樣的薪酬體系和海外ubs,jpmorgan那些平均20萬(wàn)美金年薪商品團隊根本無(wú)法相比，那個(gè)時(shí)候我還依稀記得有一次我給研究員們講危機流動(dòng)性傳導下對商品的影響的時(shí)候，用了Libor－ois的數據，很多商品研究員完全是一臉茫然，因為在他們的研究體系結構里常年都是趴在平衡表上的。由于那些年金融屬性在主導著(zhù)商品的核心運行軌跡，這也漸漸的使得國內很多商品的報告形成了一個(gè)固定的模版：無(wú)論商品屬性如何，開(kāi)篇報告必然先寫(xiě)一段宏觀(guān)分析，無(wú)論自己商品結構如何，都先問(wèn)問(wèn)宏觀(guān)是看多還是看空。這樣的狀況在當時(shí)的背景下是適宜的，那幾年幾乎都是金融屬性在主導商品，很多人常問(wèn)我，是不是傳統商品分析供需方法失靈了呢？供需決定商品價(jià)格這是市場(chǎng)的本質(zhì)，這肯定不會(huì )失靈，之所以你感覺(jué)到失靈了是因為你沒(méi)有意識到前面提到的需求是要劃分成真實(shí)的需求和投機性需求的，金融屬性的強大最終也是要落腳在實(shí)際真實(shí)需求上的，如果真實(shí)需求完全都沒(méi)有了，那可就是純投機了（事實(shí)上很多到最后就是被強大的金融杠桿推動(dòng)起來(lái)了純投機，最后都是落得一地雞毛）。

2009年到2012年這第三段，金融性需求的增量就成為推動(dòng)商品價(jià)格上漲，甚至個(gè)別商品還創(chuàng )出了新高的重要推手，也是這十年大宗里的瘋狂的第三段。是什么因素造就了這段純投機性需求的增量呢？如果只是用一句全球都放水造成了流動(dòng)性的過(guò)剩去解釋?zhuān)艺J為還是不夠細致。

1、最主要的原因就是中美的利差隨著(zhù)美聯(lián)儲降息后超常規的貨幣政策帶來(lái)了中美貨幣政策的差異，在這個(gè)背景下人民幣的單邊升值創(chuàng )造了一個(gè)利差，匯差都存在的環(huán)境，而大宗商品的參與者雖然在利潤下降的情況下卻發(fā)現商品的貿易流動(dòng)可以帶來(lái)近乎無(wú)風(fēng)險的套利機會(huì )，這個(gè)時(shí)候商品的融資套利需求就被激發(fā)了，那幾年，開(kāi)一個(gè)商品的行業(yè)或產(chǎn)業(yè)會(huì )你會(huì )發(fā)現來(lái)了無(wú)數原本應該退出的貿易商（隨著(zhù)信息的逐漸透明，貿易商的價(jià)差利潤的機會(huì )本質(zhì)是越來(lái)越少的），來(lái)了無(wú)數和房地產(chǎn)息息相關(guān)的貿易商，一場(chǎng)會(huì )議數千人參與，投機者，套利者，金融結構服務(wù)者擁擠其中，這就是最重要的推動(dòng)金融動(dòng)力來(lái)源。

那幾年中國港口囤積的大量的各色各樣的大宗商品原材料，中國的“胃口”越來(lái)越大，全球所有的大宗商品大量的運往中國，不是因為中國真實(shí)的需求增量有多好，也不完全是因為中國的基建帶動(dòng)的下游需求增量有多少，很大一部分和2009年政府面臨的最大問(wèn)題是一樣的-用于解決融資，還有很大一部分變成了貿易套利。

2011年-2013年期間，我曾經(jīng)在上海北京客串過(guò)很多專(zhuān)場(chǎng)演講和會(huì )議，當時(shí)的主要發(fā)言的內容既不是什么宏觀(guān)經(jīng)濟分析，也不是什么大宗商品分析，那期間我講的最多的PPT是“如何利用大宗商品進(jìn)行貿易融資和套利”，呵呵當時(shí)的會(huì )議主辦方也很聰明，發(fā)現越來(lái)越多的貿易商，越來(lái)越多的企業(yè)真實(shí)的需求并不是去了解什么大宗商品價(jià)格如何波動(dòng)，更多的人想知道究竟在實(shí)際操作中如何利用利差和匯率去進(jìn)行貿易融資和套利操作，于是乎原來(lái)搞大宗的主辦方也順理成章的推出了這樣的培訓專(zhuān)場(chǎng)，把操作的秘籍拿出來(lái)教給更多的人，呵呵你就可知我們參與其中的過(guò)程中，感悟勢必不同，當時(shí)我就想，未來(lái)的某一天當游戲不能繼續的時(shí)候，這樣的游戲必然會(huì )是一地雞毛的結果。

2、金融機構最后的瘋狂，海外這些金融機構的金融杠桿涉足到各個(gè)領(lǐng)域，當然也包括上述的這樣行為中，金融家只看眼前的利潤，完全不會(huì )顧及日后的清算，缺乏實(shí)體渠道的銀行似乎發(fā)現大宗套利者是個(gè)穩賺不賠的游戲，‘景上添花’的屬性使得銀行瘋狂的介入到大宗商品套利的各個(gè)領(lǐng)域，從倉儲，物流，貿易，抵押，擔保，金融機構推波助瀾，商品供給存貨被金融鎖定，投機性需求和金融需求變成了需求增量的主導（這些具體的內容我在之前的《大宗商品十年背后的故事》里有非常詳細的闡述），在這樣的背景下商品背離了其本質(zhì)的商品屬性，而更多的是金融屬性的主導，但并沒(méi)有背離供需決定價(jià)格的體系，只不過(guò)是需求的屬性變了。

其實(shí)仔細想想，這個(gè)股票市場(chǎng)的融資融券，配資公司各種手段加杠桿的本質(zhì)又有什么不同呢？商品世界的杠桿也是從各個(gè)領(lǐng)域被推波助瀾的，杠桿高了，市場(chǎng)的波動(dòng)就變成了投機性需求和金融性需求為主導的力量了。

當中美的利差預期開(kāi)始在2012年底發(fā)生變化的時(shí)候，當過(guò)多的商品金融杠桿開(kāi)始產(chǎn)生一些信用性風(fēng)險的時(shí)候，當人民幣不再升值的時(shí)候,當中美利差，當一些金融機構開(kāi)始看到風(fēng)頭不對的苗頭開(kāi)始主動(dòng)的撤離大宗商品領(lǐng)域業(yè)務(wù)收縮杠桿的時(shí)候，當這些因素重疊開(kāi)始發(fā)酵的時(shí)候，商品的負反饋就開(kāi)始了，支撐2009年之后投機性需求，金融性需求增量的故事開(kāi)始消失的時(shí)候，大家忽然發(fā)現前面分辨不出來(lái)真實(shí)需求還是投機性需求（金融性）的上游供應商們卻開(kāi)始陷入到困境了，供給端的投資在09年之后全球低廉美元成本下也被過(guò)渡開(kāi)發(fā)，供給產(chǎn)出周期原本就滯后與需求曲線(xiàn)的變化，于是乎錯配下的負反饋的開(kāi)啟宣告這樣的大宗商品的十年輝煌結束了。