自2007年全球金融危機爆發(fā)以來(lái)，“非常規貨幣政策”（Unconventional monetary poicy，UMP）在世界經(jīng)濟史上第一次登上全球范圍的舞臺，就扮演了重要角色，被奉為拯救各國經(jīng)濟和金融市場(chǎng)的“靈丹妙藥”。從美聯(lián)儲到英國、歐洲和日本央行，全球主要央行都已竭盡全力將這一政策發(fā)揮到淋漓盡致。

其中“量化寬松”（QE）當屬主角。不過(guò)，隨著(zhù)美國經(jīng)濟復蘇企穩，美聯(lián)儲已于去年10月結束了歷時(shí)六年的三輪QE，并即將走上逐漸收緊貨幣政策的道路。英國央行也已經(jīng)開(kāi)始考慮何時(shí)開(kāi)始加息。

然而，全球經(jīng)濟增長(cháng)仍然面臨多重風(fēng)險，主要經(jīng)濟體通脹低迷，不少經(jīng)濟學(xué)家開(kāi)始擔憂(yōu)：如果經(jīng)濟再次陷入衰退，央行還有哪些政策選項可以用來(lái)刺激經(jīng)濟？

據彭博援引匯豐（HSBC）報告，匯豐銀行分析師在近期報告中稱(chēng)：“我們已經(jīng)到了收益遞減的階段，如果全球經(jīng)濟增長(cháng)令人失望，決策者們需要考慮一系列選項”。匯豐認為，全球未來(lái)可能會(huì )陷入“量化枯竭”的處境。

對此，匯豐全球首席經(jīng)濟學(xué)家Janet Henry、首席歐洲經(jīng)濟學(xué)家Karen Ward、全球固定收益主管Steven Major、策略師Subhrajit Banerjee在報告中提出了兩大主要問(wèn)題：“如果全球經(jīng)濟——甚至美國——無(wú)法應對任何程度的政策正常化，決策者被迫要增加刺激，還有哪些選項？債券市場(chǎng)將作何反應？”

報告認為，很多政策選項都需要同時(shí)推出，但“政策組合拳”的效果也會(huì )讓人很難判斷主權債市場(chǎng)的潛在反應。

其中一項可選政策是將購債計劃（即QE）規模加倍。如果用愛(ài)因斯坦的話(huà)說(shuō)，最愚蠢的就是，重復做同一件事，卻期待會(huì )有不同的結果。不僅如此，一些國家的央行在目前的資產(chǎn)購買(mǎi)計劃解構中也面臨技術(shù)性限制。

“日本央行承諾繼續擴大基礎貨幣，但在某個(gè)時(shí)候其購債規模將會(huì )耗盡整個(gè)日本國債市場(chǎng)。如果嚴格遵守當前的模式，即便購債規模相對更小，但歐洲央行也會(huì )遇到技術(shù)瓶頸，因為會(huì )遇到歐洲特有的集體行動(dòng)條款（CACs）問(wèn)題。”報告稱(chēng)。

如果再次擴大QE，首先可能令收益率曲線(xiàn)變得陡峭，但當樂(lè )觀(guān)情緒退為失望后，收益率曲線(xiàn)又會(huì )趨平。如果QE的效果無(wú)法傳導至實(shí)體經(jīng)濟變得日益清晰，對全球通縮的恐懼可能會(huì )刺激資本涌入避險資產(chǎn)，導致收益率曲線(xiàn)趨平。

另一個(gè)選項是不受“零利率”界限的限制，大膽進(jìn)入“負利率”。歐洲一些國家的央行已經(jīng)走了這條道路，歐洲央行似乎也不排除在未來(lái)將存款利率進(jìn)一步降低至負利率。這一政策有潛在的副作用，在當前貨幣體制下，利率可以下降的空間也是有限的。

負利率通常會(huì )導致收益率進(jìn)一步下降，盡管對長(cháng)期債券的影響有限。匯豐的固定收益組分析師認為，負利率會(huì )帶來(lái)潛在的“香蕉效應”，即收益率曲線(xiàn)的前端變平，而長(cháng)端變陡峭。

匯豐認為，如果貨幣寬松的效果遞減，那么其他政策選項更值得考慮。對固定收益產(chǎn)品的強勁需求（很多情況下是央行印鈔），意味著(zhù)各國政府的債務(wù)能力限制可能要比想象中更高。因此，為了刺激增長(cháng)和通脹，財政政策是“潛在也是唯一無(wú)限制的工具”。

報告稱(chēng)：“政府應當聚焦那些可以緩解私人部門(mén)瓶頸和鼓勵商業(yè)活動(dòng)的項目。這類(lèi)政府支出是最可能刺激GDP和稅收收入的。”歷史經(jīng)驗表明，增加發(fā)債來(lái)為擴張性財政政策融資會(huì )讓收益率曲線(xiàn)變得陡峭。

如果政府和央行足夠激進(jìn)，他們可能會(huì )轉向“直升機式撒錢(qián)”來(lái)刺激經(jīng)濟。換句話(huà)說(shuō)，央行可以直接將政府債務(wù)貨幣化，從而通過(guò)公共項目或對市民直接轉移支付實(shí)現刺激。不過(guò)報告稱(chēng)，這一激進(jìn)政策選項只是作為在突然恐慌或經(jīng)濟崩潰的情況下的不得以措施。

在這種情況下，分析師認為，通脹預期和風(fēng)險溢價(jià)會(huì )受到條件反射性的刺激，令債券遭到拋售。

最后一種可能的政策選項——也是最令人絕望的選項，就是決策者放棄刺激。

“當政府和央行無(wú)法就新政策達成足夠強勁的共識，尤其是因為此前QE等激進(jìn)政策已經(jīng)在國內備受爭議時(shí)，風(fēng)險就是什么都不做。”報告稱(chēng)。